2026年上半年，受地缘冲突升级、能源价格冲击、贸易环境边际改善、AI产业投资高景气等多重因素影响，世界经济总体延续温和复苏态势。展望下半年，全球经济在消除部分不稳定性和不均衡性的同时，又将面临新的变局。机遇和风险交织叠加，将对世界经济和中国经济产生重要且深远的影响。概括而言，下半年世界经济走势可归纳为“四个确定”和“四个不确定”。
一、下半年世界经济运行相对平稳
确定1：世界经济保持低速增长
2026年上半年，世界经济在地缘扰动、政策刺激、技术驱动等多重因素影响下延续温和复苏，呈现“发达经济体弱稳、新兴经济体分化、亚洲继续领跑”的格局。美国靠AI基建投资支撑保持了一定韧性，欧元区深陷高能源成本与低增长的滞胀两难；中东地区受地缘冲突重创，部分资源出口国增长动能有所恢复，而深度融入全球产业链分工的亚洲新兴经济体则凭借强劲的出口动能和区域一体化红利，保持了较快的增速。
下半年世界经济增长动能犹存。一是阶段性补库存需求可能抬头。从制造业库存周期来看，当前欧元区仍在持续去库存，但美国库存已处于低位，在全球AI基建和制造业需求带动下，亚洲、拉美工业原材料、核心零部件等库存也普遍回落。下半年，原材料备货，机械设备、化工原料、电子中间品跨境采购等需求有望抬升。由于终端消费订单尚未全面回暖，下半年补库强度大概率为“弱补”而非“强补”。二是亚洲经济体出口动能依然较强。一旦中东和红海航运扰动逐步降温，物流绕行成本、船期延误压力边际缓解，利好机电、能源、化工品等跨境流通；同时南南贸易、更多区域和双边自贸协定落地，新能源、数字产品出口具备韧性。三是主要经济体财政政策有可能加大对经济的托底力度。下半年，各主要经济体有可能推出增量财政政策措施，加大对高端制造、新能源、算力基建等领域的公共投入和产业扶持。
下半年世界经济增长仍面临不少阻力和拖累。上半年中东地缘政治冲突引发的能源高价可能在下半年持续传导至燃油、化工、化肥、运输等产业链，不但将侵蚀居民实际可支配收入，导致消费复苏放缓，而且会抬升制造业生产成本，抑制整体扩张动能；多国央行货币政策偏鹰，如美联储降息预期大幅下降，欧元区可能继续加息，利率环境趋紧可能约束总需求增长；各国需求增长呈“K”型分化，传统制造、地产、消费行业普遍低迷，AI算力、半导体产业链资本增加较快，但相关产业链辐射范围有限，难以带动经济各部门广泛复苏。
图1：国际机构对2026年世界经济增速的最新预测
数据来源：首席论坛国金研究院根据公开资料整理
综合各方因素判断，下半年世界经济大概率会维持低速增长态势。这一判断与多家国际权威机构近期对2026年世界经济增速预期的修正不谋而合。如联合国将世界经济2026年增速从年初预测的2.7%下修至5月预测的2.5%；世界银行预测值从2.6%调降至6月的2.5%；OECD将预测值从2.9%下调至6月的2.8%。即便是对世界经济预期最乐观的IMF，也在7月最新的预测报告中下调0.1个百分点至3.0%。
确定2：全球贸易环境继续修复
2025年，特朗普政府实施“对等关税”政策，对全球贸易环境造成了重大冲击。2026年上半年，随着各国制造业景气回升、补库存周期重启，叠加AI基建投资热潮带动，全球贸易环境出现了较为明显的修复趋势，尤其是部分亚洲国家和新兴市场国家出口同步走强。2026年6月，中国出口增长27%，韩国出口增长70.9%（其中半导体出口飙升199.5%），越南出口增长28.1%，印度出口增长15.5%，巴西出口增长24.9%。
图2：部分亚洲国家和新兴市场国家出口同步走强
数据来源：首席论坛国金研究院根据各国出口数据整理
下半年全球贸易仍有上行空间。在季节性订单、结构性补库需求、AI投资等周期力量共振下，叠加三季度末到四季度中东地缘政治风险阶段性缓和、波斯湾油气及欧亚航线逐步恢复，全球贸易环境继续修复的概率较大。WTO预测，若中东冲突持续时间不长，且AI产业相关支出在2026年全年至2027年保持强劲，则2026年全球货物贸易增速可能提升0.5个百分点至2.4%。
图3：2026-2027年全球贸易指数走势
数据来源：WTO，首席论坛国金研究院
值得注意的是，全球贸易面临新的“破坏性力量”，欧洲正在成为新的贸易保护主义策源地。与美国以“关税型”壁垒为主不同，欧盟虽也经常运用关税、反补贴等工具，但更倾向于采取“规则型”壁垒，即通过制定复杂的技术标准、环境要求、社会责任规范、数据治理规则等国内法规或区域性制度安排来保护本土企业的竞争力。如欧盟《碳边境调节机制》（CBAM）对六大类高碳进口产品加征碳税；上半年，欧盟全面修订了《网络安全法案》草案，推出了《工业加速器法案》草案等，泛化“非技术风险”以实施供应链强制剥离，同时设置严苛的外资准入条件并强制技术转移。下半年，欧盟委员会还将同步推出两项重要政策工具：一是“供应链多元化工具”，要求敏感行业企业对单一供应商采购比例设置30%至40%上限，以加速供应链重组；二是《公共采购法案》，推动公共机构在关键领域优先采购欧洲产品，以提振欧盟本土制造产能。在2025年欧盟对华贸易逆差达到3600亿欧元的背景下，这些保护主义政策瞄准的主要目标就是中国企业，折射出欧盟在产业竞争力下滑压力下对中国制造的深层焦虑。下半年，中国在与欧盟开展积极务实贸易磋商的同时，也要做好应对贸易摩擦风险上升的准备。
确定3：美国通胀水平仍有望走缓
2026年上半年，美国通胀压力明显抬头。5月美国PCE同比上涨4.1%，核心PCE同比上升3.4%，创2023年10月以来新高。美联储认为，AI投资扩张、中东战争以及关税政策共同构成了通胀维持高位的重要因素。
图4：美国PCE及核心PCE指标阶段性反弹
数据来源：美联储，首席论坛国金研究院
下半年，相关通胀助推因素有可能弱化，叠加与2025年同期的高基数对冲，共同推动通胀水平温和走缓。
AI通胀扰动边际减弱。技术迭代的初期阶段往往伴随资本开支密集投放，上半年AI领域的高强度投资推高了设备采购、人才薪资及技术服务价格，部分关键硬件涨价沿产业链向终端传导。下半年，随着前期订单对应的产能逐步释放，存储与服务器供需最紧时段正在过去，初期基础设施投入高峰过后，扩张速度将自然回落，市场叙事由“产能扩张”切换至“变现验证”，生产效率提升将部分抵消前期成本，带动产业链价格下降。不过，由于算力硬件结构性紧缺短期内尚难以完全出清，加之AI基建扩张带来的薪资、电力成本存在一定粘性，仍可能形成持续性温和通胀压力。
中东地缘冲突对能源价格的影响逐步弱化。上半年中东地缘冲突一度推升原油价格冲高，美国西得克萨斯原油从58美元升至5月中下旬的106.4美元/桶。美联储6月指出，与中东冲突相关的能源成本是推高通胀水平的主要因素，并外溢至航运、包装、食品杂货和化肥等领域。美伊开启谈判后，国际油价6月末回落至70美元左右，这将有助于缓解输入型通胀，降低运输成本和制造成本，进而抑制下游消费品涨价压力。下半年，美伊仍将“打打谈谈”“以打促谈”，尤其是中期选举临近，不排除美国试图通过提升短期打击烈度来进一步增强谈判筹码。在此背景下，国际油价将放大波动，甚至可能重新突破100美元。但考虑到油价持续停滞在高位将对美国经济和社会生活造成严重影响，直接冲击中期选举选情，特朗普政府不大可能纵容冲突长期化。因此，下半年地缘政治冲突加剧有可能是短暂现象，对国际能源价格尤其是美国国内燃油价格的影响将边际递减，油价大概率会在波动中先升后降。
关税传导效应已近尾声。下半年关税对通胀的冲击将显著弱化。据测算，关税成本向零售价传导完全显性化需7-9个月。鉴于“对等关税”采取分批次、多轮次落地模式，整体价格传导窗口被动拉长至2026年二季度，少量长周期工业品、年度框架采购合同调价延至三季度。因此，绝大部分商品的涨价效应差不多于上半年完成。作为“对等关税”紧急替代工具的122条款关税执行税率仅为10%，已于7月下旬到期，而接续的301条款关税则覆盖面相对有限。下半年部分普通消费品与通用工业品的进口成本有望阶段性下行，从而进一步缓解美国通胀压力。
多国央行货币政策收紧也有助于推动外围通胀降温。6月，欧央行宣布将存款机制利率、主要再融资利率以及边际贷款利率三大关键利率同步上调25个基点。此次加息标志着欧央行货币政策的急剧转向，自2024年6月开启的欧元区降息周期也已基本结束。除欧元区外，印尼（5月、6月）、日本（6月）、南非（6月）、新西兰（7月）、韩国（7月）等经济体也都相继宣布了加息。
确定4：中美经贸关系总体保持稳定
与2025年“对等关税”出台后中美关系的剑拔弩张不同，2026年上半年，中美关系已逐步回归“和而不同，斗而未破”的战略持稳态势。白宫在新版《国家安全战略》报告中，将对中国的定位从“最严峻的系统性挑战”调整为“近乎对等的竞争者”，摒弃“全面脱钩”言论，寻求在“非敏感领域”的选择性合作。中方则通过提出“扩大对话、拉长合作、压缩问题”三份清单主动引导合作方向，在新能源、航空航天等新兴产业扩大开放，为双边经贸互动提供了清晰路径。同时，中美高层开展互动，为双方在宏观经济协调、贸易规则对接等领域搭建了对话沟通平台。5月，美国总统特朗普访华，双方就构建“中美建设性战略稳定关系”新定位达成共识。
图5：2026年美国两党选民对华态度趋于改善
数据来源：美国皮尤研究中心，首席论坛国金研究院
随着中美政治关系改善，双边经贸关系也逐步正常化，尤其是投资、外贸等领域明显改善。一是美国对华投资保持较快增长。2026年1-5月，美国实际对华投资增长17.3%；超七成美资企业暂未考虑将生产或采购环节转移至中国境外。二是中国对美出口触底反弹。2026年4月，中国对美出口同比增长11.3%，扭转了连续多月负增长的局面，并连续三个月正增长，二季度对美出口整体增长13.7%。三是美国管制政策机制松绑，中国自美进口显著回升。5月和6月中国自美进口分别同比增长20.4%和25.9%，较4月大幅提升11.4和16.9个百分点。四是双方正式设立贸易理事会、投资理事会两大常设双边机构，常态化对接关税、市场准入、投资壁垒问题，建立分歧前置化解通道；双方还就稀土、关键矿产管制开展务实沟通。
下半年，预计中美经贸关系将继续处于平稳运行阶段。随着美国中期选举临近，通胀、民生压力持续拖累共和党选情，特朗普政府将不得不更多聚焦国内议题，避免在中美关系上掀起较大风浪。此前特朗普激进关税政策推高美国消费品价格，大量共和党选区农场主、制造业、零售商公开反对贸易对抗，关税战已成为共和党在中期选举“负资产”。双方高层频繁互动将进一步深化制度化分歧管控渠道。今年秋季，习近平主席将应邀赴美进行国事访问；11月中国将主办APEC领导人非正式会议，12月美国将主办二十国集团领导人峰会。两国政治外交和经济贸易机制有望继续“双轮驱动”，短期内美国难以再次对华掀起涉及全产业链的贸易战。
当然，特朗普政府仍有可能“说一套做一套”。下半年，不排除美国在霸权和强权惯性思维支配下，继续为中美双边关系制造新的局部摩擦。中美在台海、南海、“去美元化”等问题上，仍存在诸多难以妥协的矛盾；同时，美国为确保在科技领域的垄断性竞争优势，也不会放弃采取“小院高墙”模式继续对华进行科技围堵。2026年6月，美国战争部将188家中国知名企业列入所谓的“军工企业名单”，涵盖了AI、半导体、新能源、机器人等几乎所有中国优势科技产业，为后续全方位打压中国具备全球竞争力的高科技产业预埋伏笔。在关税领域，美方也仍可依托存量301清单上调税率、或针对新能源、半导体等细分行业落地局部关税，行业性摩擦风险并未消失。
二、下半年世界经济不确定风险犹存
不确定1：美联储是加息还是降息？
2026年初，市场对美联储货币政策的主流预判还是年内择时降息。然而，随着中东地缘冲突升级引发能源价格大幅上涨，二季度开始，美国通胀压力显著抬头，美联储在货币政策走向判断上出现明显分歧。
下半年美联储加息概率并不大。首先，FOMC成员整体上不支持激进加息。除哈马克、洛根两位地方联储主席属于强硬鹰派外，多数人立场为中性或中间略偏鹰，虽对通胀敏感，但受鲍威尔时代的决策惯性思维影响，本质上仍属于“数据驱动”路线的支持者。随着油价、关税等短期因素消退，如果三季度美国通胀压力逐级回落，坚持加息的声调也会相应降低。其次，美联储新任主席沃什呈现“外鹰内鸽、言行分化”的特征。与前几任美联储主席相比，沃什很难简单用“鹰派”或“鸽派”二元标签来定义。尽管他一再重申“致力于将通胀率降至2%的目标水平”，但近期提出一系列政策主张，包括推迟缩表进程、引入截尾均值PCE指标改革通胀观测体系、反复宣传AI可能压制长期通胀中枢、设立专项工作组客观上迟滞加息决策程序，以及在公开场合暗示通胀风险已显著降低等，表明其强硬表态之下实则暗藏宽松缓冲空间，核心目的是消除市场对其“特朗普提名、缺乏独立性”的政治偏见。再次，欧元区通胀大幅回落的实际证据将为美联储决策提供现实参照。随着国际油价大幅回落，6月欧元区通胀指标HICP同比增速跌至2.8%，低于5月的3.2%，显示此前持续数月的通胀加速上行势头已明显缓解。美国通胀的影响因素虽更为复杂多元，其回落速度相对缓慢，但后续公布的美国通胀数据也很有可能逐步呈现边际改善态势。从近期公布的美国6月CPI来看，同比增长3.5%，显著低于5月的4.2%；核心CPI同比增速也从5月的2.9%回落至2.6%，显示全球物价走势存在一定的联动性。
表1：美联储FOMC成员政策立场预测（截至2026.7）
数据来源：首席论坛国金研究院根据公开资料整理
下半年降息的必要性同样不充分。当前，美国就业市场整体韧性尚存。6月美国失业率为4.2%，处于历史低位，非农就业人数虽不及预期，劳动参与率也在持续降低，但并未出现深度走弱、需要货币宽松托底经济的强烈信号。美国通胀水平距离2%目标尚有较大差距。5月核心PCE同比仍达3.4%，即便下半年能源价格下行传导至产业和消费端，过早降息也容易再度大幅推升通胀预期。
综合来看，下半年除非通胀、就业出现极端方向性变化，美联储才会真正考虑调整利率。若核心PCE环比增速连续三个月高于0.2%，加息可能正式提上日程；若非农新增连续两月低于10万人或失业率突破4.5%，则降息窗口有望打开。否则，美联储大概率会选择继续观望，既不加息、也不降息。
不确定2：美国AI泡沫是否会被挤破？
上半年，美股AI板块走出一轮大幅冲高行情，算力芯片、云基础设施、大模型标的成为市场核心抱团主线。但7月上中旬，科技板块突现集中调整，算力链与半导体龙头连续重挫，多空分歧从“还能涨多少”切换到“泡沫会不会破”。对于下半年走势，市场上两种观点针锋相对：一方担忧前期估值透支、AI基建供给严重过剩、应用端需求兑现不足，叠加高利率压制，AI板块泡沫临近集中破裂；另一方则认为近期回调已提前消化投机风险，产业真实需求仍有长期支撑，且下半年AI基建投资思路也将迎来明显转型。
图6：费城半导体指数触高回调
数据来源：纳斯达克交易所，首席论坛国金研究院
下半年AI产业投资结构与行业发展逻辑同步变化，有可能降低泡沫集聚和破灭的系统性风险。前期多轮调整已在一定程度上挤出了局部投机泡沫。上半年AI板块持续宽幅震荡消化估值，叠加7月上旬费城半导体指数（SOX）深度回调行情，市场自发完成估值分层修复，英伟达等核心算力龙头远期动态估值回落至本轮AI热潮启动前的水平，机构单边重仓AI赛道的极致拥挤交易格局显著缓解。市场资金配置结构同步改善，资金不再单一押注AI科技赛道，持续向实体制造、消费等板块分流，整体持仓结构从极致抱团回归均衡，大幅弱化了单边普涨后集中抛售、全线崩盘的极端交易条件。
AI基建投资思路有望主动纠偏，行业发展模式将从“粗放囤芯扩产能”转向“能效提升、垂直场景落地”双主线。针对上半年行业盲目采购通用GPU、机房算力利用率偏低、大规模资本开支透支现金流等潜在隐患，AI产业链下半年将主动调整扩张节奏；各大云厂商与大模型企业也将加快ASIC专用算力芯片自研进程，围绕工业仿真、自动驾驶等实体赛道定制专属算力集群，减少对高价通用GPU的无序采购；同步配套液冷散热、储能供电、跨机房算力共享调度配套基建，行业投资重心正在摆脱单纯“堆硬件”的粗放模式。上述转变有助于消化存量闲置算力、更好匹配实体真实订单需求，拉长AI产业上行红利周期，从而有可能规避大幅周期性回撤风险。
下半年AI产业大幅下行、资金集中踩踏的极端风险依旧不能忽视。盈利端透支并未随估值回调得到实质缓解。此前回调仅局部释放泡沫，市场前期透支的增长预期依然过高。下半年如果制造业技改、自动驾驶量产相关AI订单兑现不及市场乐观预期，实体需求支撑逻辑有可能快速松动，缺乏营收支撑的中小标的在资金分流背景下仍会迎来集中杀估值。此外，美国基建转型的落地难度与时间成本被明显低估。自研专用芯片研发周期长、投入成本高，短期内难以形成规模化替代通用GPU的能力；算力闲置、资本开支压力等隐患难以也并非短时间内能够化解。叠加美联储高利率环境持续压制成长股估值，多重变量共振下行业仍存在深度调整可能。因此，整体性泡沫出清与高位大幅震荡两种市场波动均不能排除。
不确定3：国际黄金市场是否会步入熊市？
上半年，国际黄金市场经历了剧烈的宽幅震荡。1月末金价冲高至5589美元/盎司的历史高位后，6月末一度下探至3942美元/盎司，年内最大回撤接近30%，已触及“技术性熊市”阈值。不少投资者开始担忧下半年黄金是否会正式步入熊市。
短期来看，金价依然面临回调压力。一是美联储加息预期升高可能打击金价。黄金是无息资产，持有黄金只能靠价格上涨获利。下半年存在美联储加息的可能性，这会抬升持有黄金的机会成本。同时，加息还有可能推高美元指数，使得以美元标价的黄金价格相应走低。二是地缘政治风险降温可能成为驱动金价短期回调的力量。6月美伊释放临时停火信号，不仅原油价格连续大跌，此前支撑金价的恐慌情绪也快速出清，全球黄金ETF出现阶段性赎回，GVZ黄金波动率指数回落，市场对冲贵金属的配置需求降温。下半年如果中东地缘冲突实现阶段性缓解，霍尔木兹海峡恢复畅通，则金价可能再次承压。三是技术面破位风险可能触发黄金连锁抛售。一旦国际现货黄金连续跌破4100、3900等强支撑位，大量程序化止损单将被触发，金价就会快速打开下行空间，前期抄底资金将止损离场，推动金价步入趋势性熊市通道。
图7：二季度GVZ黄金波动率指数回落
数据来源：芝加哥期权交易所，首席论坛国金研究院
但长期性、结构性需求变量将持续支撑黄金价格。一是全球央行持续性“逢低增持”构成坚实的底部支撑。世界黄金协会6月报告显示，89%的央行储备管理者预计，未来12个月内全球央行黄金储备将继续增加。二是美元信用长期走弱和去美元化趋势将进一步凸显黄金的储备价值。截至2025年底，黄金在全球官方储备中的占比达到27%，超越美国国债的22%，成为全球第一大储备资产。74%的受访央行预计未来五年美元在全球储备中的占比将下降；83%的央行认为黄金能有效实现投资组合多元化。三是地缘政治风险此起彼伏、国际经济矛盾冲突不断等持续提供风险溢价，也是支撑黄金价格长期稳固的重要因素。
根据上述分析，下半年国际金价走势有可能在4000-4800美元/盎司区间频繁震荡。但是否会出现极端情形则有较大不确定性。无论是美联储意外连续加息、美伊以三方达成超预期的和平协定等引发金价连续大幅下跌，国际黄金市场正式步入熊市；还是美元大幅贬值、美伊对抗升级导致全球避险情绪急速上升等推动金价强势反弹回到5000美元上方，这两种情形尽管概率相对不大，但也都不能完全排除。
不确定4：韩股日汇是否会崩盘？
上半年，日韩核心市场走出极致分化行情，波动延续至7月初。韩国KOSPI指数依托AI存储芯片超级周期走出全球最强，从年初的4300点冲高至6月中旬的9385点，年内最大涨幅超110%，三星、SK海力士贡献了超七成指数涨幅，这种结构性暴涨导致风险迅速累积。但7月初以来，市场情绪快速反转，散户高杠杆与外资持续减持放大震荡，指数接连触发熔断。截至7月20日，KOSPI指数已较上半年高点回撤约28%。日元全年持续走贬，日元汇率自年初的156附近持续贬值，7月初一度触及162.8，创近40年低位，日本4-5月份累计11.73万亿日元的汇率干预仅带来短暂反弹，贬值压力难以根本消解。上半年极端涨跌后，多空逻辑相互对冲，整体趋势呈高度不确定性。
图8：美元兑日元汇率创近年新高
数据来源：美联储，首席论坛国金研究院
下半年韩股多空力量持续博弈，难言单边大涨或崩盘。支撑韩股的利多因素有三点：存储芯片景气基础稳固，AI服务器需求持续扩张，三星、SK海力士盈利高增具备持续性；流动性存在修复预期，若美国通胀回落、美联储落地降息且韩元贬值压力同步缓解，美韩利差收窄有望缓和外资减持节奏，本土养老金、散户资金逢大跌承接，可避免无流动性崩盘；出口结构多元，造船、国防等板块分散指数单一芯片依赖，平滑整体波动。而利空因素同样需要关注：市场结构十分脆弱，两大存储龙头权重过半，散户杠杆余额创历史新高，一旦芯片涨价预期放缓，极易触发保证金强平负向循环，短期可能连续出现熔断式暴跌，这种情形七月以来已经开始显现；外资获利了结压力仍存，上半年累计大额净卖出，美元强势、韩元弱势会持续削弱海外配置意愿；三季度为韩股季节性弱势窗口，前期指数高涨后市场预期透支，若美科技企业缩减AI资本开支，景气逻辑证伪将带来集中杀估值。综合来看，下半年韩股以区间剧烈震荡为主，单边崩盘属于多重利空共振的极端尾部情景，整体趋势高度不确定。
下半年日元汇率将高位宽幅震荡，方向上具有较大不确定。一方面，压制日元汇率的利空逻辑清晰。一是美日货币政策利差悬殊。美联储通胀粘性较强，下半年日本央行虽将再加息1次（按惯例每6个月加息1次），但政策利率仅能小幅抬升0.25个百分点，难阻套息交易持续抛售日元，最终恐形成贬值的自我强化循环。二是日本经济基本面结构性进一步走弱。日本债务/GDP比例超240%，能源高度依赖进口，日元贬值持续推升输入通胀，贸易收支难显著改善，尤其是产业链受到多重打压，日元长期内生支撑不足，叠加宽财政对冲货币紧缩，有可能进一步弱化汇率托底力量。三是外汇干预效果有限。若做空资金体量持续扩大，持续入市只会消耗外汇储备，难以扭转中期弱势。另一方面，支撑日元汇率、阻断无序崩盘的力量同样存在：若美国就业、通胀数据走弱，美联储释放降息信号，美债收益率下行或将触发套息盘平仓，被动买入日元修复汇率；从技术面看，162-163可能成为口头警戒线，而164-165则被市场视为入市干预的阈值，当汇率逼近这一红线时，日本财务省有可能再次启动大规模购入日元操作，短期托底汇价，避免断崖式崩盘；当全球避险情绪升高时，日元传统避险属性或将阶段性吸引资金流入。
（作者连平，系中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长；作者刘涛，系中国首席经济学家论坛国际金融研究院资深研究员）
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